上周，國務(wù)院副總理劉鶴和一行兩會負責(zé)人接受訪談，充分肯定民營經(jīng)濟在整個經(jīng)濟體系中的重要地位，表示將出臺有針對性的措施，支持民營企業(yè)融資和發(fā)展。22日，支持民營經(jīng)濟發(fā)展的一項重要舉措落地，央行宣布引導(dǎo)設(shè)立民企債券融資支持工具（簡稱支持工具），穩(wěn)定和促進民企債券融資。

券商中國記者獨家獲悉，為緩解民企融資困境、防范債券市場系統(tǒng)性風(fēng)險，中國銀行間市場交易商協(xié)會（簡稱交易商協(xié)會）組織中債信用增進投資股份有限公司（簡稱中債增進）等專業(yè)機構(gòu)，積極探索以市場化方式支持民企債券發(fā)行，為暫時遇到流動性困難的民企緩解融資壓力。民營企業(yè)債券融資支持工具通過市場化方式支持民企融資、提振市場信心，具有兩大亮點：

一是采取在債券發(fā)行階段同步發(fā)售信用風(fēng)險緩釋憑證（CRMW）的方式，讓緩釋憑證的發(fā)售與債券的發(fā)行相互配合與支持。

二是信用風(fēng)險緩釋憑證采取簿記建檔方式定價。創(chuàng)設(shè)方先通過前期詢價和成本考量確定價格區(qū)間，提高定價過程信息透明度，定價更貼近市場需求，有利于進一步完善債券發(fā)行主體信用利差的形成機制。

2016年以來首批掛鉤民企債券的CRMW落地

上周，中債增進創(chuàng)設(shè)“18榮盛SCP005信用風(fēng)險緩釋憑證”，并聯(lián)合杭州銀行分別創(chuàng)設(shè)“18紅獅SCP006”緩釋憑證，聯(lián)合寧波銀行分別創(chuàng)設(shè)“18富邦PPN003”緩釋憑證。這也是交易商協(xié)會2016年發(fā)布修訂后的《銀行間市場信用風(fēng)險緩釋工具試點業(yè)務(wù)規(guī)則》以來，首批掛鉤民企債券的信用風(fēng)險緩釋憑證。

中債增進投資業(yè)務(wù)部總經(jīng)理丁家烜介紹，中債增進在一級市場上出售民營企業(yè)信用風(fēng)險緩釋工具，釋放了明確的政府支持信號，提振市場對民營企業(yè)的信心，修復(fù)民企的正常融資渠道。為保證實施效果，中債增進按照市場化、法治化原則開展工作，遵循“階段性幫扶”的理念，有的放矢，限期有序退出，對暫時遇到困難，但有市場、有前景、技術(shù)有競爭力的民營企業(yè)債券融資精準(zhǔn)支持，不搞大水漫灌，并嚴(yán)防道德風(fēng)險，促進民企經(jīng)營實質(zhì)性改善。

多位參與緩釋憑證發(fā)行的市場人士向記者表示，在民企債券發(fā)行的同時，由專業(yè)的債券信用增進機構(gòu)——中債增進，或由其聯(lián)合主承銷商向債券投資人賣出緩釋憑證，可以鼓勵更多機構(gòu)投資民企債券。如債券發(fā)生違約，緩釋憑證賣方將以原價買入違約債券，提供信用保護。

以近期浙江民企紅獅集團發(fā)行的超短期融資券“18紅獅SCP006”為例，該企業(yè)主體評級為AA+，債項發(fā)行規(guī)模5億元。發(fā)行過程中，中債增進聯(lián)合主承銷商杭州銀行分別創(chuàng)設(shè)了相關(guān)的緩釋憑證。其中，中債增進緩釋憑證票面費率為0.4%，預(yù)配售金額為1.25億元，實際創(chuàng)設(shè)0.4億元；杭州銀行緩釋憑證票面費率為0.41%，預(yù)配售金額為1.25億元，實際創(chuàng)設(shè)1億元。

杭州銀行副行長丁鋒介紹稱，創(chuàng)設(shè)信用風(fēng)險緩釋憑證有力增強了投資人信心，對該期債券發(fā)行的支持作用明顯。他表示：“緩釋憑證引入了更多資金充裕的風(fēng)險厭惡型投資者參與認購，降低了債券發(fā)行失敗的風(fēng)險，幫助風(fēng)險相對較高、創(chuàng)新能力強的民營企業(yè)獲得足夠的金融支持，從而擴大民營企業(yè)的直接融資渠道及融資規(guī)模?！?/span> 

紅獅集團副總經(jīng)理章旭喜認為，在融資實踐中，支持工具發(fā)揮了“實打?qū)嵉男Ч?，?chuàng)設(shè)緩釋憑證幫助紅獅控股節(jié)約了近97.5萬元的融資成本。本次發(fā)行效率高，籌集資金速度快，通過“信用加持”提振了投資人的信心，提升了企業(yè)融資便利程度。

民企債務(wù)融資支持工具具有兩大亮點

多位參與緩釋憑證創(chuàng)設(shè)的市場人士對券商中國記者表示，民營企業(yè)債券融資支持工具通過市場化方式支持民企融資、提振市場信心，具有兩大亮點。其中之一，是采取在債券發(fā)行階段同步發(fā)售緩釋憑證的方式，讓緩釋憑證的發(fā)售與債券的發(fā)行相互配合與支持，創(chuàng)造了一種全新的支持債券發(fā)行的業(yè)務(wù)模式。

浙商銀行投資銀行部總經(jīng)理沈濱告訴記者，由于風(fēng)險偏好不同，同樣一只信用債，有的投資人愿意直接投資，也有的投資人只有配套相關(guān)的緩釋憑證才愿意投資。以中債增進創(chuàng)設(shè)的“18 榮盛SCP005 信用風(fēng)險緩釋憑證”為例，投資人通過簿記建檔先獲得緩釋憑證的預(yù)獲配量和價格，同步以不少于預(yù)獲配憑證的量申購債券，最后以債券獲配量來確定緩釋憑證的正式獲配量，就能通過“債券+緩釋憑證”的組合實現(xiàn)其較低風(fēng)險偏好的投資收益。

 “這種創(chuàng)新機制改變了傳統(tǒng)擔(dān)保與債項綁定的固定模式，投資人可以將信用保護和債項分離進行投資交易，提高了債券發(fā)行和信用保護的靈活性?！鄙驗I說。

另一大亮點是本次緩釋憑證采取簿記建檔方式定價。據(jù)一位參與認購的銀行人士介紹，原來的緩釋憑證均由創(chuàng)設(shè)方在一對一詢價后直接定價，投資人參與程度有限。如定價產(chǎn)生偏差，會影響投資人申購的積極性。在本次發(fā)行中，創(chuàng)設(shè)方先通過前期詢價和成本考量確定價格區(qū)間，提高定價過程信息透明度，定價更貼近市場需求，有利于進一步完善債券發(fā)行主體信用利差的形成機制。

丁峰認為，民營企業(yè)債券融資支持工具堪稱一次合作共贏的全新探索。他表示：“支持工具實現(xiàn)了信用風(fēng)險在市場參與者之間的優(yōu)化配置，有助于緩解近期因少數(shù)民企債券違約造成的市場波動，修復(fù)民企債券投資信心，促進民企債券接續(xù)融資，對防范系統(tǒng)性風(fēng)險、維護宏觀經(jīng)濟金融穩(wěn)定起到重要作用。”富邦集團副總裁陳煒也表示，受益于支持工具的創(chuàng)新模式，本次富邦集團債券發(fā)行中，投資人踴躍參與，發(fā)行結(jié)果超出預(yù)期。陳煒認為，這將有助于緩解民企發(fā)行人的債券融資壓力，為其正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動提供支持。

緩釋憑證的投資人也對此表示歡迎。上述銀行人士認為，通過引入可與債券分離投資與交易的緩釋憑證，可吸引不同風(fēng)險偏好的投資者參與認購。他表示：“這也是投資人樂見的。對風(fēng)險偏好較低的投資人，可以增加更多投資產(chǎn)品，提高資產(chǎn)配置的靈活性。風(fēng)險偏好較高的可以通過緩釋憑證賣方的信號引導(dǎo)，增強對民企債券的信心，獲得較高投資收益?！?/span>

在憑證創(chuàng)設(shè)機構(gòu)看來，丁家烜認為，支持工具既可以發(fā)揮本機構(gòu)在信用風(fēng)險管理方面的優(yōu)勢，也通過賣出信用保護獲得收益?！皯{證+債務(wù)融資工具”配套發(fā)行的方式是一次創(chuàng)新探索，也將進一步提升專業(yè)信用增進機構(gòu)對優(yōu)質(zhì)民企的金融服務(wù)水平。

緩釋憑證與國際復(fù)雜信用衍生品有本質(zhì)區(qū)別

作為本土化的信用衍生品，此次發(fā)揮重要作用的信用風(fēng)險緩釋憑證再度受到市場關(guān)注。據(jù)了解，緩釋憑證支持債券發(fā)行的模式，是基于中國債市實際情況自主探索的一種衍生產(chǎn)品支持債券融資的新型路徑，體現(xiàn)了新型金融工具支持實體經(jīng)濟發(fā)展的理念。

寧波銀行投資銀行部總經(jīng)理陳辰告訴記者，信用風(fēng)險緩釋憑證是一種簡單、基礎(chǔ)的信用衍生產(chǎn)品，受保護范圍具體明確，僅為單一債項，非常適合配合債券的發(fā)行銷售，并可在上市后在二級市場交易轉(zhuǎn)讓。這與國際市場復(fù)雜信用衍生產(chǎn)品以交易為主的應(yīng)用有本質(zhì)區(qū)別。

此外，緩釋憑證在2010年推出后首次采用簿記建檔定價，對于推動價格發(fā)現(xiàn)和信息透明具有重要意義。據(jù)陳辰介紹，緩釋憑證發(fā)售遵循公開原則，包含詢價、確定費率區(qū)間、申購、確定費率等流程。在確定保護費率區(qū)間后，采用從高到低累積申購金額，觸及擬創(chuàng)設(shè)額度后的價格為憑證的定價。他表示，近期幾單相關(guān)項目順利定價發(fā)行，也反應(yīng)出市場對這種模式較為認可。

多位受訪人士指出，民企債券融資支持工具為民企融資困境提供了一種市場化的解決思路，利用債券市場投資人風(fēng)險偏好的差異，疏通民企債券融資渠道，進而影響金融機構(gòu)對民企的預(yù)期，逐步改善民企融資環(huán)境。

“支持工具以這種多方共贏的方式推出，將吸引更多的發(fā)行人、主承銷商和不同風(fēng)險偏好的投資人參與進來，形成良好的示范效應(yīng)，有助于市場對民企債券信心的恢復(fù)，也有望對銀行信貸等其他融資市場形成引領(lǐng)和帶動作用。在市場各方參與下，我國債券市場有望逐步探索出一條支持企業(yè)債券融資的市場化路徑，為防范和化解系統(tǒng)性風(fēng)險、維護宏觀經(jīng)濟金融平穩(wěn)貢獻力量?！标惓奖硎?。

文章來源：券商中國